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■《选择学院》第五十期

江海证券王平

本文主要从以下几个方面与投资者分享对期权的一些看法:一是期权的定价和交易；二是如何利用期权的风险对冲功能设计新的交易策略；第三，简要介绍了期权交易过程中的风险管理，当然，主要是从自营业务的角度来看待整体投资风险。

1.期权的定价和交易

交易期权时，我们必须首先考虑如何确定期权价格。期权价格不同于股票或期货，所以我们需要考虑更多的参数，包括目标价格、行权价格、波动率、期限、利率、目标资产的股利等。期权定价方法有很多，如bs、pde、蒙特卡罗和二叉树模型。一般来说，期权定价的核心是波动性，因为期权和标的不仅是简单的线性关系，而且是市场波动性的度量。衡量市场波动有两种方法:一是隐含波动的时间序列；第二，波动表面。前者通常可以由我们自己计算。我们使用方差互换的方法来计算类似于波动率指数的时间序列。通过这个时间序列，我们可以清楚地看到一段时间内市场隐含波动率的起伏；通过后者，我们可以看到不同条款和行权价格下所有合约的波动结构。

在确定了波动率之后，我们可以计算风险指标的delta、gamma、vega、theta等期权。这些希腊字母有着内在的联系。例如，在波动性不变的假设下，期权交易实际上是伽玛和θ之间的斗争。在交易波动性更大的过程中，实际上有必要通过交易γ至少赚回经过的θ。

在交易波动时，要注意保持达美的中性，这就是交易波动，否则就会变成交易达美，这是在赌博的方向。如果你认为市场的波动性非常低，或者如果你认为做市商给出的波动性非常低，你可以自己购买期权并对冲德尔塔风险。此时，我们应该注意套期保值的时机。有几种时间安排，例如时间对冲，或者在波动性或增量风险达到阈值后进行对冲。根据具体情况进行微调，通过统计和回溯测试选择合适的套期保值策略。

期权可以用于事件套利——如果一个事件预计会发生，可能会有很大的影响，但我不知道这是积极的影响还是消极的影响，那么我可以购买一个跨期投资组合或阿乐投资组合。也就是说，你知道一定会有事情发生，例如，在一段时间内会有一个重大的政策信号。另一方面，如果你不认为市场会波动很大，你可以跨市场或le型组合出售。

其次，利用期权设计新的交易策略

不同的客户可能在不同的时间对目标有不同的看法，比如看涨、看跌和波动。交易结构设计的目标是满足客户对市场的看法，实现相应的风险和收益。你可以根据你对市场的看法设计不同的交易结构。例如，你可以在看涨时设计看涨期权，在看跌时复制看跌期权，当你认为市场波动时选择自动买入和卖出结构。

自动键入-键入-输出结构，也称为autocall，是一种适应市场波动的典型交易结构。经典的自动售检票收益率曲线是:如果一系列剔除观察日的证券价格高于剔除出价，则结构被剔除，交易终止，获得剔除优惠券；如果标的证券的价格低于买入价格，就相当于买入了标的证券。例如，如果我们看看最近几个月的铜走势，它非常适合这种结构，因为当复制autocall时，我们总是在下跌时买入，上涨时卖出。尽管铜价最终没有太大变化，但最终的收入可能会非常高。

也可以通过调整经典的自动套票来增加获得上升收益的结构，这实质上是用一部分息票购买看涨期权，从而在标的证券大幅上升时获得标的收益。有了调整后的自动售股，我们可以建立一个包含指数成分的自动售股篮子，这不仅利用了个股相对较高的波动性，还分散了风险。如果想获得稳定的回报，这个投资组合需要对冲。可以通过购买50etf看跌期权进行对冲，这是动态阿尔法策略，从而完成新交易策略的设计。需要注意的是，自动套期保值结构的参数应根据宏观、行业和事件的深入研究来选择，这需要很强的结构设计和套期保值交易能力，也需要特殊交易系统的支持。

与传统的阿尔法相比，它使用股指期货对冲一篮子股票，目标是选择一个表现优于指数的股票组合；动态套期保值阿尔法是期权和一篮子自动现金的套期保值，目标是息票可以支付看跌期权的版税。在这里，看跌期权不仅提供负的delta，还提供正的gamma，特别是当市场大幅下跌时，波动性也会带来vega。我们可以看到，组合头寸是在2018年2月1日开通的，2月9日依靠织女星大幅减少了损失，对冲效果非常好；在8月1日开仓后，它在动荡和下跌的市场中实现了26.8%的年化收益。

综上所述，创新的交易策略可以通过产品的结构化设计和期权的风险对冲功能来实现。结合结构设计和套期保值能力，可以建立全天候的宏观套期保值策略。期权有助于找到合适的、稳定的和可持续的盈利模式。

三，期权的风险管理

期权是风险管理和风险转移的重要工具。运用期权进行风险管理，我们应该学会利用期权的特性，管理期权本身的风险。与其他金融工具相比，期权有其自身的特点，这使得风险管理面临更大的挑战。例如，它的损益是非线性的，有销风险和行权结算风险。另一个例子是，不同的期权合约具有不同的流动性，这使得持有大量头寸时可能面临流动性风险。

对于期权管理机构来说，全面风险管理非常重要，因为随着品种、策略和市场波动性的增加，建立全面的风险管理体系已经成为当务之急。要正确处理风险与收益的关系，必须首先进行风险控制，始终关注各种风险，包括市场风险和流动性风险。

原则上，风险管理应该是全面的，包括所有的品种和策略。同时，要厚薄结合，控制风险。要建立健全风险控制体系，设置目标集中度等丰富科学的风险控制指标。

此外，压力测试也很重要，需要经常进行压力测试，否则风险管理和控制就不完整。另一个常用的方法是var，即风险价值模型，它可以帮助期权经营者和投资者更好地理解他们的头寸风险。

最后，交易完成后，有必要进行损益分析，进行重新检查和回溯测试，重新检查以往策略的损益、各种希腊字母等风险控制指标，这将有助于我们总结经验教训，完善战略规划，控制投资风险。

四.摘要

一般来说，期权的特性给整个投资业务带来了新的机遇，也带来了新的风险管理需求。期权本身是一种极具创新性和创造性的金融工具，它有许多值得探索的特点。我们甚至可以通过期权进行结构设计，实现自己的交易策略创新，形成自己独特的风险对冲能力和对冲策略，最终帮助我们找到一个合适的、稳定的、可持续的盈利模式。